【20220323】棉花二季報：脹-滯切換，關注需求見頂信號

　　整體看，棉花市場正在由“脹”向“滯”進行轉變；趨勢上看，二季度見頂的可能較大。但由于供應端問題不斷，交易主題在“脹”和“滯”之間來回切換，整體走勢不會流暢。

　　2022年一季度回顧：

　　一季度棉價主要由印度引領全球、外盤引領內盤。棉價整體維持高位震蕩，結構上表現為外強內弱。截至1季度末，中國市場表現為供需雙弱，國外市場表現為供應不足、需求強勁。分階段看，目前供應端邊際改善、需求開始受到高棉價的抑制。

　　二季度展望：

　　未來行情驅動：主要關注三個問題：1）全球供需缺口的解決路徑（增供應or降需求）；2）中國供需缺口的解決路徑（進口、增產、降需求）；3）新疆棉銷售問題（短期成本倒掛、長期出口受限）。

　　演化路徑：1）預計全球缺口，短期通過高價抑制（需求暫時還未受到明顯抑制），長期通過增加供應補充。北半球新棉種植前，全球棉價支撐較強；2）國內進口增量有限，目前已經出現高價抑制，但紡織降負荷剛剛開始，化纖替代數量不足；3）新疆棉銷售，短期通過基差波動實現，不排除涉棉政策配合；中長期需要調整棉紡供應鏈，需要政策配套、給供應鏈調整留出足夠的時間。

　　策略：1）關注化纖對棉花替代，原油價格不出現明顯下跌情況下可關注多短纖空棉花；2）若紡織降負/化纖替代開始大量出現，可關注月差反套機會；3）全球需求出現見頂信號后，可關注棉花趨勢性做空機會。

　　庫存周期：內外市場不同步，中國先走入被動增庫階段

　　2022年一季度棉價走勢回顧：外強內弱

　　一季度回顧：印度引領全球棉價創新高，整體外強內弱

　　2021年12月下旬~2022年一季度，棉價整體由印度主導：

　　1）美國紡織服裝進口需求沒有出現明顯拐點，保持強勁需求。

　　2）印度棉價創歷史新高，美國ICE期棉創近幾年新高。

　　3）國內棉價受到下游負反饋影響，整體弱于外盤。

　　4）內外價差已出現倒掛。

　　數據來源：、USDA

　　美ICE期棉走勢回顧：印度引領棉價波動，供應偏緊導致棉價創新高

　　鄭棉走勢回顧：高位震蕩，節后下游需求負反饋

　　全球：供應邊際改善，終端消費增長動力減弱

　　全球：年度供應仍有缺口，邊際供應增加

　　全球現狀：

　　1）以美國為主要增長動力的棉紡織服裝需求未見明顯拐點，但增長動力減弱；

　　2）中國：因棉價高、訂單轉移，率先面臨下游對棉花消費的抑制；

　　3）印度：做為中國訂單轉移的主要承接地，因庫存低、棉花減產，印度引領國際棉價的上漲；

　　4）美國：出口需求強勁，但裝運進度偏慢，on-call未點價量偏大，有逼倉風險。

　　未來變量：

　　1）全球消費：高價對消費抑制+美國零批環節補庫結束，可能導致棉花需求見頂；

　　消費者信息指數下降、美國服裝批發庫存處于歷史高位可能導致美國補庫動力下降；

　　國際棉價大幅飆升對消費形成抑制作用；

　　2）全球22/23年度增產預期：天氣正常情況下，全球22/23年度有效供應+200萬噸；

　　巴西、澳大利亞：有效供應增加較為確定（增加80~130萬噸）；

　　中國：種植面積小增、產量小增；

　　美國：棉花種植面積增加遭受高價玉米調整，單產需關注得州干旱程度，拉尼娜若在5月轉中性有利于緩解干旱。

　　印度：面積增長空間不大（在10%左右），單產增長潛力較大，關注轉基因棉種的技術提升；

　　巴基斯坦：產量緩慢提升，增長空間不大。

　　數據來源：、USDA

　　全球平衡表：21/22年度產量持續下調，庫存持續下調

　　USDA對全球平衡表調整：21/22年度中國趨寬松，中國之外仍偏緊

　　USDA對全球22/23年度平衡表預期：產需雙增、庫存繼續下降

　　22/23年度主要產棉國幾乎都將增產。由于南半球主要產棉國生產及銷售周期比北半球慢6-9個月。巴西、澳大利亞21/22年度棉花的有效供應會主要體現在22/23年度�？紤]有效供應，22/23年度主要產棉國幾乎都將增加。

　　全球有效供應增加200萬噸左右。

　　北半球增產：估計在100萬噸左右（假設天氣不出現大問題）。

　　南半球有效供應增加：估計在80~130萬噸左右。

　　消費：美國服裝批發庫存至歷史高位，消費者信心下降，零售仍明顯增長

　　數據來源：美國商務部，密歇根大學，

　　消費：美國紡織品服裝進口增長勢頭未見拐點

　　數據來源：ITA，整理

　　美國紡織品服裝進口：孟加拉替代印度成為增長最快的國家

　　數據來源：ITA，整理

　　中國：全產業鏈維持倒掛格局，消費端負反饋明顯

　　中國：全產業鏈價格倒掛，消費端負反饋明顯

　　國內現狀：

　　1）終端訂單：內銷不足，外銷雖有增長，但訂單邊際減少；

　　2）紡織企業：高成品庫存，負利潤，高原料成本，原料隨用隨買、維持低庫存，整體負荷已出現明顯下降；

　　3）貿易企業：年度平衡表存在缺口，基差和月差偏強，無法大量參與；

　　4）軋花廠：收購成本/銷售價格倒掛，期待國際市場及期貨盤面拉升解放，截至3月18日，整體銷售進度僅為4成，偏慢，面臨還貸壓力；

　　5）棉農：21/22年度種植利潤好，但新年度種植成本上升較快，新疆種植受政府種植規劃影響和水資源限制。

　　6）涉棉政策：發改委已在3月11日宣布增發第一批關稅外配額40萬噸，未來有可能繼續增發進口棉配額。

　　未來變量：

　　1）21/22年度供需缺口彌補路徑：棉花進口資源有限，缺口大概率通過擠壓消費來實現：一是增加化纖用量；二是整體訂單流失至東南亞。

　　2）新疆棉銷售：短期看，主要是成本偏高問題。長期看，美國對新疆棉限制影響越來越大，很難在短期內通過市場化的方式調整供應鏈。

　　3）涉棉政策：可調控工具較多。但棉價在歷史偏高位，內外價差倒掛。政策對棉價托底的空間較大，緩解供應緊張方法有限。

　　4）疫情。因奧密克戎強傳染性和無癥狀比例較大，防控難度提高。多個亞洲國家和地區放棄“清零”政策，國內疫情防控壓力增大。紡織生產、貿易、物流、消費地都可能受到疫情影響而出現短暫停擺。不利于棉花消費。

　　數據來源：、USDA

　　中國平衡表：21/22年度降庫存，但降庫幅度縮小

　　數據來源：、BCO

　　棉花工商庫存：累計616萬噸，同比增23萬噸，為歷史同期最高

　　截止2022年2月底，國內棉花工商庫存616萬噸，較上月下降17萬噸，仍為歷史同期最高。據中國棉花信息網統計，截止到2月底，棉花工商庫存合計616萬噸，同比增23萬噸，環比7萬噸。

　　--商業庫存：棉花商業庫存541萬噸，同比增36萬噸，環比-15萬噸。其中新疆區域內商業庫存449萬噸，同比增65萬噸，環比-9萬噸（2月份新疆21/22年度新棉加工量為9.1萬噸）。內地區域商業庫存75萬噸，同比增1萬噸，環比-1萬噸（1月份新疆棉移庫到內地數量14.73萬噸）。保稅區進口棉庫存17萬噸，同比-30萬噸，環比-5萬噸。

　　--工業庫存：國內紡織工業庫存75萬噸，環比-3萬噸，同比-13萬噸�？芍�配庫存（在途、已鎖定資源的部分）109萬噸，環比-3萬噸，同比-20萬噸。紗線庫存29.35天，環比上升1.5天，同比增加20天，坯布庫存35.22天，環比上升1.2天，同比上升21天。紗線及坯布庫存均處于最近七年同期最高點，且連續9個月庫存增加。

　　數據來源：中國棉花信息網，

　　新疆棉出運：本年度已出疆數量109.9萬噸，同比減少86.3萬噸

　　截至2022年2月底，2021/22年度新疆棉累計出運量為109.9萬噸，同比減少86.3萬噸。

　　其中2月新疆棉出運量為14.73萬噸，同比減少近20.8萬噸。其中公路出運12.68萬噸，同比增加6.11萬噸，鐵路出運2.05萬噸，同比減少26.94萬噸。

　　數據來源：中國棉花信息網，

　　儲備棉：收、拋儲還有一定騰挪空間

　　2021年儲備棉操作：累計拋儲120.2萬噸

　　7月2日~9月30日，常規儲備棉投放，累計成交63萬噸。

　　10月8日，中儲棉發布第一批儲備棉投放通知。時間為101月。僅限紡織企業參與競拍。累計成交39.5萬噸。

　　11月9日，中儲棉宣布第二批儲備棉投放計劃，計劃投放60萬噸。并表示將根據內外棉花市場形勢和宏觀調控需要對投放安排做必要調整，或可能進一步增加儲備棉投放。

　　12月1日，宣布暫停第二批儲備棉投放。但后期若市場發生較大變化，將適時重啟中央儲備棉投放。截止11月30日，中儲棉第二批儲備棉投放累計成交17.7萬噸。

　　2022年儲備棉操作預期：

　　增加棉花進口、提高國儲棉整體庫存水平。在21/22和22/23年度都操作。

　　若新疆棉銷售持續偏緩，不排除拋進口棉、收儲新疆棉進行庫存置換的可能。

　　數據來源：中儲棉，中國棉花信息網，

　　市場現狀：疆棉已加工530.3萬噸，銷售進度40.5%

　　新疆棉加工530.3萬噸，檢驗524.8萬噸。截止到3月22日，新疆棉累計加工530.3萬噸，同比-7.8%。累計檢驗524.8萬噸，同比-6.4%。

　　新棉銷售進度40.5%。根據國家棉花監測系統抽樣調查，截止3月17日，新疆棉銷售進度40.5%，環比增加1.9個百分點，比去年同期落后38.8個百分點。據悉，新疆當地銀行對部分新疆軋花企業要求原則上3月底、5月底還貸率達到50%和70%，8月底之前全部還完。

　　數據來源：BCO，中棉協，國家棉花監測系統，整理

　　種植意向：22/23年度新疆略增

　　數據來源：BCO，中棉協，國家棉花監測系統，整理

　　進口棉內外價差：ICE期棉走強，內外棉價差倒掛

　　數據來源：ICE，

　　進口：棉花、棉紗進口雙降，進口或低于預期

　　數據來源：海關總署，整理

　　棉紗：進口棉紗止跌反彈，國產紗持續負利潤

　　數據來源：TTEB，

　　紡織產業鏈庫存：紗廠開機率下調，織廠受疫情影響減產

　　截止3月18日一周，下游訂單依然不佳，甚至有所下滑。市場信心不足，多認為旺季不旺。紡織成品庫存繼續累積。局部地區受疫情影響，開機率下調。部分庫存偏高、虧損嚴重廠家主動降負荷。

　　染廠純棉類訂單減少。染廠訂單稀少，交期在10天左右，后市訂單向差異化方向轉化，純棉類減少。

　　織廠因疫情局部減產。坯布成交依然平淡�？棌S反饋接單以散單小單為主，老客戶返單稀少。在機單量縮減，常規品種出貨偏弱，產銷承壓�？棌S成品庫存已達到近五年同期最高水平。部分織廠因疫情減產。還有部分織廠因銷售不佳，也有主動減產現象。部分織廠表示計劃清明節期間放假70天不等。對棉紗采購意愿不強，剛需小單采購為主。

　　棉紗高庫存、負利潤、降負荷。棉紗市場成交無明顯改善，部分庫存壓力較大的有低價走貨現象，分品種看，含長絨棉的產品走貨相對較好。以細絨棉為原料的高支紗走貨清淡。常規產品走貨尚可，普梳紗好于精梳紗。紡紗企業虧損嚴重，普遍虧損2000元/噸左右。目前紡紗廠及貿易商庫存均偏高，且整體庫存繼續累積，紗廠開機率出現明顯下滑，預計后市持續偏弱，對棉花采購積極性不高。

　　數據來源：TTEB ，整理

　　棉花-化纖價差在高位，化纖價格優勢明顯

　　數據來源：TTEB ，整理

　　價差及倉單：5/9月差繼續走弱，基差走弱

　　數據來源：TTEB ，整理

　　美國：出口裝運進度較慢，新年度關注得州干旱

　　美國：出口裝運進度較慢，新年度關注得州干旱

　　美國現狀：

　　1）21/22年度美國棉花加工檢驗基本結束；

　　2）21/22年度美國棉花出口簽約進度超過99%，裝運進度偏慢；

　　3）USDA預期美棉22/23年度面積增長13%，產量增長4%，出口維持高位，期末庫存仍偏緊；

　　未來變量：

　　1）22/23年度美棉產量：

　　種植面積：因糧食大漲，棉糧比價下降，最有可能與棉花爭奪種植面積的是玉米；

　　單產：重點關注得州干旱情況。得州干旱將導致得州棄耕率提高，影響單產及產量。拉尼娜持續時間和得州干旱有明顯正相關關系，關注拉尼娜變化。

　　2）美棉裝運進度。

　　按照目前美棉裝運進度，恐難完成年出口321萬噸的目標。這意味著若后期棉價出現明顯回調，出口未裝運的美棉可能遭遇洗船等問題，實際期末庫存可能高于平衡表預期。

　　數據來源：、USDA

　　美國平衡表：庫存偏緊

　　美棉加工檢驗：21/22年度已累計檢驗387.1萬噸，同比增20.7%

　　美棉累計檢驗387.1萬噸，同比增20.7%。截止3月17日，美棉累計檢驗387.1萬噸，同比增20.7%，已超過USDA預測的產量383.7萬噸。美陸地棉已檢驗且滿足倉單標準的占比82.7%。

　　美棉出口：簽約進度99.4%，中國已累計簽約21/22年度美棉98.8萬噸

　　2022/23年度種植預期：棉糧比價有明顯下降，玉米或爭到更多面積

　　有關2021/22年度美棉種植面積和產量的相對權威的報告發布，需關注幾個時點：

　　2022年2月113日，美國國家棉花協會（NCC）年度會議將公布最新的美國棉農2022/23年度植棉意向調查；

　　2022年2月24~25日，美國農業展望年會，屆時，美國農業部將公布首次對2022/23年度美國及全球棉花供需展望。

　　2022年3月31日，美國農業部將公布美棉種植意向報告；（待出）

　　2022年5月12日，美國農業部將公布2022/23年度首份供需預測報告；（待出）

　　2022年6月30日，美國農業部將公布美棉實播面積報告；（待出）

　　2022/23年度種植預期：農作物種植面積在高位，棉花玉米爭地激烈

　　農產品價格大幅上漲。在2021年，除大麥之外，主要農產品價格均創歷史7年最高水平。其中小麥、燕麥漲幅超過40%，棉花超過30%，玉米、大豆超過20%，高粱漲幅最小，只有8%。

　　農作物種植面積繼續增加。根據美國農業部在2月下旬召開的2022年農業展望論壇的預期，估計2022/23年度美國農產品中：小麥、大豆、棉花種植面積增加，玉米種植面積略減。

　　玉米價格在2022年大幅上漲，棉花比價優勢下降。2022年以來，美玉米期貨主力合約累計上漲28%。其中俄烏戰爭以來，全球谷物及油籽價格暴漲，玉米遠期合約上漲超12%。導致棉花/玉米比價優勢下降。棉花與玉米在三角洲區域有較強的種植競爭關系，棉花種植面積增幅可能低于預期。

　　22/23年度美棉種植預期：面積增加，棄耕率增加、產量微增

　　USDA美棉庫銷比維持在20%的偏低水平。USDA預期美國種植面積同比增13.2%，棄耕率19.7%，收獲面積同比增2.3%，產量增3.3%至396萬噸。

　　2022/23年度種植預期：得州目前干旱程度為五年以來最嚴重情況

　　22/23年度單產預期：關注拉尼娜天氣的轉變

　　假設美棉種植面積維持2021/22年度水平，不同天氣情況仍將對產量有較大影響（大約100萬噸的影響）。

　　得州是美國最大的棉花種植州。最近10年，得州棉花種植面積占美棉種植面積的50%以上，產量占美棉總產的1/3。收獲面積占美棉收獲面積的46%，平均單產約為美棉平均單產的80%。

　　得州干旱程度與棄耕率呈現高度正相關。當得州干旱加劇時，棄耕率明顯提升，歷史上最高達到62%（2011/12年度）。最近10年，得州棉花的平均棄耕率在30%左右。

　　得州棉花的關鍵生長期為4月（種植期）~8月（結鈴期）。9月（吐絮期）~10月（收獲期）對干旱不及4-8月期間敏感。

　　最近40年，出現強拉尼娜事件時，得州干旱加劇，均表現為棄耕率明顯上升或者單產明顯下降：如1989年度，2000年度，2008年度，2011年度，2018年度。

　　根據美國氣象部門的預期，拉尼娜現象持續至6-8月的概率為53%，此后 ENSO過渡到中性的概率為40-50%。

　　根據Ni o-3.4 SST 指數的監測，北半球春季，拉尼娜正在向中性過渡。

　　若拉尼娜在2022年2季度出現改善并呈現中性，則得州降雨有望增加，產量預期有望達到2021/22年度380~400萬噸左右的水平。

　　2022/23年度種植預期：得州與得州之外

　　美棉On call未點價數量：5月略下降，仍為歷史最高

　　數據來源：USDA，CFTC，

　　印度：棉花庫存偏低，棉價再創新高

　　印度：棉價創歷史新高，政府調控能力不足

　　印度現狀：

　　1）出口需求強勁，主要來自美國需求強勁增長以及中國訂單的轉移，印度國內棉價創歷史新高；

　　2）21/22年度印度棉花可能產不足需，減少棉花出口的同時還需要增大進口；

　　3）21/22年度MSP價格遠低于市場價格，印度CCI（國儲性質）庫存偏低，對市場缺乏調節能力；

　　4）棉紡產能大于下游產能，導致紡紗環節利潤已經接近盈虧臨界點，價格競爭力減弱。

　　未來變量：

　　1）短期：關注終端品牌商對高棉價的接受度；

　　2）長期：若想承接從中國轉移的訂單，就必須增加供應，有兩個路徑：

　　增加進口。這要求給出進口利潤，印度棉價可能出現對全球棉價的長期升水（類中國）；

　　擴大生產。

　　印度棉花種植面積增長空間不大，超過10%以上的增長就可能與其他作物爭地；

　　印度單產增長空間較大，若及時升級轉基因棉種，產量繼續提升100萬噸是有可能的。

　　印度平衡表：USDA下調印度產量、印度庫銷比偏低

　　印度平衡表：COCPC下調印度棉花產量和出口

　　數據來源：印度COCPC，

　　印度平衡表：印度棉協（CAI）下調印度棉花產量和出口

　　數據來源：印度棉協，

　　印度南部特倫甘納邦新棉上市進度緩慢

　　數據來源：印度棉協，

　　印度：棉價再創歷史新高，棉紗價格企穩

　　數據來源：TTEB ，

　　印度開機率：紡紗開機率出現下降

　　數據來源：TTEB，印度棉協，

　　印度出口：棉花出口同比下降；棉紗出口增加

　　數據來源：印度海關，

　　2022/23年度印度新年度種植展望：面積預期增長，關注西南季風

　　季風雨對印度棉花種植的影響：除印度北部棉區在6月底之前已完成播種之外，印度中部及南部的大部分棉區隨著6月初出現的西南季風雨進行播種, 在7月底之前完成種植進度的9成左右。季風雨出現的早晚直接影響播種進度。6-9月的西南季風雨帶來的降水也對當年度單產產生直接影響。

　　印度可能引進新的轉基因棉花種子。德國拜耳已申請在印度種植新的轉基因棉花種子，將高產、耐除草劑的品種帶到印度。2016 年底， 孟山都撤回了轉基因品種 Bollgard II RRF 的申請，以抗印度議政府針對采取的一系列措施。拜耳在2018年收購孟山都。目前拜耳已重新提交Bollgard II RRF 的申請，因印度對農業技術公司重燃熱情

　　印度棉協預計22/23年度棉花種植面積大幅提升。印度棉花協會預計下年度印度棉花種植面積將增加20~25%。因高漲的籽棉收購價格吸引農民從意向種植大豆、花生轉向棉花。數據顯示印度棉種的預定訂單同比激增50~60%，且強勁需求預計將延續數月。印度棉花協會同時建議將籽棉最低收購價（MSP）適當提高3~5%，對長絨棉MSP提高25%~30%，因印度對長絨棉需求增加。

　　數據來源：印度海關，

　　巴西：預期產量增長21%、出口季節性下降

　　巴西平衡表：產量增長、出口減少

　　棉花種植基本完成

　　數據來源：巴西棉花種植業協會，路透，

　　預期21/22年度巴西產量明顯增長

　　數據來源：巴西棉花種植業協會，CONAB，

　　棉花出口季節性下降

　　數據來源：巴西海關， 

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